Buffettas artėja prie 1 trilijono dolerių stulpelio --- Berkshire Hathaway struktūra yra protingesnė, nei rizikos draudimo fondas, ir tai naudinga akcininkams

    „Nesibaigiančiose kito Warreno Buffetto paieškose dauguma žmonių pasiklysta.

 

     Medžioti puikų akcijų rinkėją būtina, bet to nepakanka. Taip pat reikia rasti puikų akcijų rinkėją, kuris nebūtų kišenvagis.

 

     Norėdami tai padaryti, turite mažiau galvoti apie investavimą ir daugiau apie investicijų valdymą. Buffettui jo verslo strategija sukūrė struktūrą, kuri išskyrė jį iš kitų pinigų valdytojų ir pavertė akcininkus žymiai turtingesniais.

 

     Tai iliustruoja paprastas klausimas: kaip būtų pasielgęs Berkshire Hathaway, jei Buffettas būtų valdęs jį kaip rizikos draudimo fondą?

 

     Taip, aš žinau, kad žinote, kad atsakymas yra „blogiau“. Ar jūs suprantate, kaip blogiau?

 

     Jei 1965 m. pradžioje, kai Buffettas perėmė vadovavimą Berkshire, investuotumėte 1 000 dolerių į S&P 500, šiandien turėtumėte šiek tiek daugiau, nei 300 000 dolerių. Jei vietoj to pirktumėte Berkshire, turėtumėte daugiau, nei 42,5 mln. dolerių – tai yra didelė priežastis, kodėl tūkstančiai garbinančių akcininkų šį savaitgalį susirinks Omahoje, kad išklausytų Buffetto dvaro linksmybes.

 

     Kita vertus, jei Buffettas būtų apmokestinęs rizikos draudimo fondo mokesčius, turėtumėte mažiau, nei 5 mln. dolerių.

 

     Kitaip tariant, jei Buffettas būtų taikęs įprastus rizikos draudimo fondų mokesčius, jo investuotojai būtų uždirbę tik apie 10% turto, kuriuo jie mėgavosi – ir jis galėjo būti dar turtingesnis, nei dabar.

 

     Paprašiau kelių tyrėjų savarankiškai apskaičiuoti šias grąžas: Andrea Frazzini, „AQR Capital Management“ pasaulinės akcijų atrankos vadovo; Jameso Carsono, Džordžijos universiteto draudimo profesoriaus ir buvusio jo studento Anthony Le; ir Mila Getmansky Sherman, UMass Amherst finansų profesorės, ir jos mokinės Maya Peterson.

 

     Darėme prielaidą, kad hipotetinis „Berkshire“ rizikos draudimo fondas – pavadinkime jį „Berkaway LP“ – taikė 2 % turto valdymo mokestį ir sėkmės mokestį, kuris sudarė 20 % bet kokio pelno, viršijančio 6 % (arba, per vieną iteraciją, 8%).

 

     Per laikotarpį, kai S&P 500 indeksas kasmet didėjo 10,2%, o Berkshire - 19,8%, Berkaway būtų grąžinęs kažkur tarp 13,6% ir 15,9% per metus.

 

     Tikrasis Buffettas beveik padvigubino rinkos grąžos normą per 59 metų laikotarpį; rizikos draudimo fondas „Buffettas“ taip pat būtų įveikęs rinką, bet daug mažiau.

 

     Berkshire atstovas sakė, kad Buffettas šią savaitę buvo per daug užsiėmęs, kad galėtų komentuoti.

 

     Tačiau manau, kad investuotojai būtų uždirbę dar mažiau, jei Buffettas būtų pasirinkęs rizikos draudimo fondų kelią. Tai sugrąžina mus prie Berkshire Hathaway struktūros.

 

     Šeštajame dešimtmetyje ir septintojo dešimtmečio pradžioje Buffettas vadovavo investicinėms partnerystėms, kurios imdavo į rizikos draudimo fondus panašius mokesčius (įskaitant 25 % sumažintą bet kokią metinę grąžą, viršijančią 6 %, bet jokio valdymo mokesčio).

 

     Tačiau Buffettas suprato, kad struktūra turi vadovautis strategija, o ne atvirkščiai. Taigi 1969 m. jis paskelbė, kad nutrauks savo partnerystę ir galiausiai pavertė Berkshire į investicinę priemonę, nepanašią į bet kurią kitą.

 

     Kadangi „Berkshire“ yra viešai prekiaujama kontroliuojančioji bendrovė, o ne investicinis fondas ar rizikos draudimo fondas, jis netaiko mokesčių. Ir Buffettui niekada nereikėjo jaudintis, kad investuotojai jį užplūs per daug pinigų rinkos viršuje arba ištrauks juos apačioje. Dauguma fondų turi nepastovų kapitalą; Berkšyras turi nuolatinį kapitalą.

 

     Beveik visur kitur turto valdymo versle investicinės priemonės ima mokesčius, bent iš dalies pagrįstus valdomo turto procentine dalimi.

 

     Kuo didesnis fondas, tuo daugiau pinigų uždirba valdytojas.

 

     Klientams tai yra problema dėl kelių priežasčių.

 

     Turtu pagrįsti mokesčiai sutelkia valdytojų dėmesį ne tik į fondo grąžos didinimą, bet ir (dažnai pirmiausia) į fondo dydžio didinimą.

 

     Didesnius fondus valdyti yra pigiau, tačiau kai mokesčiai sudaro vienodą turto procentą, masto ekonomiją gauna valdytojai, o ne klientai.

 

     Užuot siekę maksimaliai padidinti vidinius pinigų srautus iš savo investicijų, vadovai yra skatinami maksimaliai padidinti išorinius pinigų srautus iš savo investuotojų.

 

     Dėl to daugelis vadovų pradeda ažiotažą apie savo rezultatus aukščiausiame taške – pritraukia rezultatyvumo ieškotojus, kurie meta pinigus į fondą, kai rinkos perkaista ir akcijos perkainuotos.

 

     Valdytojai išleidžia naujus pinigus į per brangias akcijas, kurios po neišvengiamo nuosmukio žlunga – tokiu metu, karštus pinigus gaudantys, klientai išsigelbėja iš fondo, priversdami valdytojus išmesti akcijas kainų apačioje.

 

     Taigi, fondas yra priverstas prekiauti, reaguodamas į jo investuotojų elgesį, o ne į investavimo galimybę: pirkti daugiau, kai akcijos yra mažiau pageidaujamos, ir parduoti, kai jos yra labiau pageidaujamos.

 

     Tačiau valdytojai klesti rinkdami išpūstus mokesčius už didžiausią turto lygį.

 

     Tuo tarpu Buffettas daugiau, nei 35 metus, gavo 100 000 dolerių metinį atlyginimą ir pasilieka daugiau, nei 216 000 „Berkshire“ A klasės akcijų, kurių vertė yra šią savaitę apie 131 mlrd. dolerių.

 

     Teoriškai, jei Buffettas būtų valdęs Berkshire, kaip rizikos draudimo fondą su tipiniais mokesčiais ir juos visus reinvestavęs, Frazzini apskaičiavo, kad iki šiol Buffetto grynoji vertė būtų padidinta apie 300 mlrd. dolerių.

 

     Praktiškai tai būtų buvę neįmanoma. Standartinių mokesčių ėmimas ir klientų išaukštinimas būtų sumažinę Buffetto grąžą.

 

     Tačiau dauguma žmonių nepaiso Buffetto pavyzdžio. Instituciniai investuotojai ir vis dažniau pavieniai investuotojai įleido trilijonus dolerių į rizikos draudimo fondus, privataus kapitalo fondus ir kitas priemones, kurių išlaidos kasmet gali siekti 6 proc.

 

     Šie privatūs fondai nuo pat pradžių dažnai struktūrizuojami taip, kad būtų maksimaliai padidintas jų dydis, o ne grąžos norma.

 

     Kai kurios investicinių fondų bendrovės, įskaitant Artisan, Bridgeway, Fidelity, T. Rowe Price ir Vanguard, parodė drąsą uždaryti fondus naujiems investuotojams, kai rinkos perkaista. Kai kurie rizikos draudimo fondai taip pat apriboja naujus pinigus, kai jiems pritrūksta galimybių.

 

     Keletas vadovų, įskaitant Orbis Investments, kurio pagrindinė buveinė yra Londone, ir Westwood Management of Dallas, siūlo portfelius, kurie neuždirba jokių mokesčių, nebent jų rezultatai viršija jų etaloną.

 

     „Tai būdas pagrįsti sumokėtus mokesčius su bendrais klientų rezultatais“, – sako Danas Brocklebankas, „Orbis“ vyresnysis vadovas.

 

     Tačiau tokie fondai ne visada yra prieinami daugumai individualių investuotojų – ir šie sąžiningi mokesčiai tebėra atgrasiai reti.

 

     Dalis problemos yra ta, kad investuotojai turėtų būti pasirengę pasidalyti kai kuriais pranašumais su fondų valdytojais, tačiau jiems nepatinka mokėti didesnius mokesčius už geresnius rezultatus. „AllianceBernstein“, pasiūliusi fondų rinkinį, taikydama didesnius mokesčius už geresnius rezultatus ir mažesnius mokesčius, kai grąža vėlavo, turėjo jų atsisakyti dėl paklausos stokos.

 

     Kol investuotojai nepareikalaus, kad fondai pakeistų jų struktūrą ir mokesčius, o daugiau fondų valdytojų nebendradarbiaus, tol naujo Warreno Buffetto paieškos išliks bergždžios." [1]

 

1. EXCHANGE --- The Intelligent Investor: Buffett Is Closing In on the $1 Trillion Mark --- Berkshire Hathaway has a smarter structure than a hedge fund, and that benefits shareholders. Zweig, Jason.  Wall Street Journal, Eastern edition; New York, N.Y.. 04 May 2024: B.1.

Buffett Is Closing In on the $1 Trillion Mark --- Berkshire Hathaway has a smarter structure than a hedge fund, and that benefits shareholders

"In the never-ending search for the next Warren Buffett, most people are lost.

Hunting for a great stock picker is necessary, but not sufficient. You also need to find a great stock picker who isn't a pickpocket.

To do that, you need to think less about investing and more about investment management. For Buffett, his business strategy bred a structure that set him apart from other money managers -- and made shareholders a bundle.

A simple question illustrates this: How would Berkshire Hathaway have performed if Buffett had run it like a hedge fund?

Yes, I know you know the answer is "worse." Do you realize how much worse?

If you'd invested $1,000 in the S&P 500 in early 1965 when Buffett took over at Berkshire, you'd have a bit over $300,000 today. If you'd bought Berkshire instead, you'd have more than $42.5 million -- a big reason why thousands of adoring shareholders will gather in Omaha this weekend to hear Buffett hold court.

If, on the other hand, Buffett had charged hedge-fund fees, you'd have under $5 million -- still far more than the market, but about 90% less than Berkshire's actual results.

Put another way, if Buffett had charged conventional hedge-fund fees, his investors would have earned only about 10% of the wealth they have enjoyed -- and he could have been even wealthier than he is today.

I asked several researchers to calculate these returns independently: Andrea Frazzini, head of global stock selection at AQR Capital Management; James Carson, professor of insurance at the University of Georgia, and his former student Anthony Le; and Mila Getmansky Sherman, a finance professor at UMass Amherst, and her student Maya Peterson.

We assumed the hypothetical Berkshire hedge fund -- let's call it Berkaway LP -- charged a management fee of 2% of assets, plus a performance fee that took 20% of any gains above 6% (or, in one iteration, 8%).

Over a period when the S&P 500 compounded at 10.2% annually and Berkshire at 19.8% annually, Berkaway would have returned somewhere between 13.6% and 15.9% annually.

The real Buffett nearly doubled the market's rate of return over a 59-year period; hedge-fund Buffett would also have beaten the market, but by far less.

A Berkshire representative said Buffett was too busy this week to comment.

But I think investors would have earned even less had Buffett gone the hedge-fund route. That brings us back to Berkshire Hathaway's structure.

In the 1950s and early 1960s, Buffett ran investment partnerships that did charge hedge-fund-like fees (including a 25% cut of any annual return in excess of 6%, but no management fee).

But Buffett understood that structure should follow strategy, not the other way around. So in 1969 he announced he would close down his partnerships, and he ended up transforming Berkshire into an investment vehicle unlike any other.

Because Berkshire is a publicly traded holding company, rather than a mutual fund or hedge fund, it doesn't charge fees. And Buffett never had to worry that investors would flood him with too much money at a market top or yank it out at the bottom. Most funds have fickle capital; Berkshire has permanent capital.

Almost everywhere else in the asset-management business, investment vehicles charge fees at least partly based on a percentage of assets under management.

The bigger a fund gets, the more money the manager earns.

For clients, that's a problem for several reasons.

Asset-based fees focus the managers' attention not only on increasing the fund's returns but also -- and often primarily -- on increasing the fund's size.

Larger funds are cheaper to run -- but when fees are a flat percentage of assets it's the managers, not the clients, who reap those economies of scale.

Instead of seeking to maximize the internal cash flows from their investments, the managers are driven to maximize the external cash flows from their investors.

That leads many managers to hype their results at the peak -- drawing in performance-chasers who fling cash at the fund just as markets are overheating and stocks are overpriced.

The managers pour the new cash into overpriced stocks that then collapse in the inevitable downturn -- at which point the hot-money customers bail out of the fund, forcing the managers to dump stocks at the bottom.

Thus the fund is compelled to trade in response to its investors' behavior rather than to investment opportunity: buying more when stocks are less desirable and selling when they are more desirable.

The managers, though, prosper by collecting swollen fees at peak asset levels.

Buffett, meanwhile, has taken a $100,000 annual salary for more than 35 years and retains more than 216,000 shares of Berkshire's Class A stock, worth about $131 billion this week.

In theory, had Buffett run Berkshire as a hedge fund with typical fees and reinvested them all, Frazzini estimates that they would have added approximately $300 billion to Buffett's net worth by now.

In practice, that would have been impossible. Charging standard fees and having to kowtow to clients would have slashed Buffett's returns.

Yet most people keep ignoring Buffett's example. Institutional investors, and increasingly individual investors, have poured trillions of dollars into hedge funds, private-equity funds and other vehicles whose expenses can run as high as 6% annually.

These private funds are often structured, from the get-go, to maximize their size, rather than their rate of return.

A few mutual-fund companies, including Artisan, Bridgeway, Fidelity, T. Rowe Price and Vanguard, have shown the courage to close funds to new investors when markets get overheated. Some hedge funds also restrict new money when they run out of opportunities.

A few managers, including Orbis Investments, whose main office is in London, and Westwood Management of Dallas, offer portfolios that earn no fees at all unless they outperform their benchmark.

"It's a way of truing up the fees paid with the cumulative performance of the clients," says Dan Brocklebank, a senior executive at Orbis.

Such funds aren't always available to most individual investors, though -- and these fair fee arrangements remain discouragingly rare.

Part of the problem is that investors should be willing to share some of the upside with fund managers, but they dislike paying higher fees for better performance. AllianceBernstein, which offered a set of funds that charged higher fees for outperformance and lower fees when returns lagged behind, had to abandon them for lack of demand.

Until investors insist that funds change their structure and fees, and more fund managers cooperate, the quest for the next Warren Buffett will remain futile." [1]

1. EXCHANGE --- The Intelligent Investor: Buffett Is Closing In on the $1 Trillion Mark --- Berkshire Hathaway has a smarter structure than a hedge fund, and that benefits shareholders. Zweig, Jason.  Wall Street Journal, Eastern edition; New York, N.Y.. 04 May 2024: B.1.

 

Kodėl mūsų nuotykiai Taivane yra gėdingi?

Kadangi jie yra labai kvaili:

 

     "Mūsų strategija Taivane yra pagrįsta klaidinga prielaida. Ar žinote, kas tai yra?" – klausia Markas Helprinas. Aš nežinau.

 

     "Jei perskaitysite visus tyrimus ir karinius žurnalus apie Taivano gynimą, jie visi kalba apie prasiskverbiančius bombonešius ir raketas ir taip toliau, kad smogtų Kinijos bazėms. Tikrai? Kinija yra branduolinį ginklą turinti valstybė, ir mes ketiname atakuoti Kinijos bazes, ar tai nesukels branduolinio karo?

 

     Jei Kinija pultų Taivaną, ponas Helprinas sako, kad tai sudarytų situaciją, kai Kinija gali smogti Taivanui, nes tai nėra JAV, o JAV negali smogti Kinijai. Taigi koks sprendimas? Čia ponas Helprinas pradeda iš karto platų ir išsamų paaiškinimą, kaip vieną iš jo romanų. Svarbiausia: kadangi operacijų zona būtų nepalankiai apsiribojusi jūra ir pačiu Taivanu, JAV turės sustiprinti savo Ramiojo vandenyno bazes prieš Kinijos raketas, bombonešius ir specialiąsias pajėgas; išpūsti savo Ramiojo vandenyno laivyną dideliais ir mažais laivais (lėktuvnešiais ir atakos povandeniniais laivais, taip pat motorinėmis torpedinėmis valtimis, minų valymo laivais, palydos laivais ir kt.); padidinti tolimojo nuotolio pilotuojamų ir nepilotuojamų orlaivių gamybą; [1] patobulinti savo branduolinį atgrasymą; ir kiek įmanoma užgrūdinti Taivaną.

 

     "Nemanau, kad mes susidorosime su iššūkiu, - po šio katalogo sako p. Helprinas, - bet, atsakingai vadovaujant, mes galėtume. Štai tokia tragedija. Paimkite stiprų žirgą ir duokite jam vieną silpną ir nesupratingą raitelį po kito, ir gana greitai arklys nebėra stiprus“.

 

     Galbūt, problemos esmė yra Amerikos politikos formuotojų baimė dėl rizikos ir su tuo susijusi atskaitomybė. Jei JAV administracija bandytų nustatyti tokią gynybos poziciją, kaip įtaria p. Helprinas, kažkas gali nutikti ne taip, kažkas turės sumokėti politinę kainą, ir šiuo metu niekas nėra linkęs už ką nors mokėti jokios kainos. Kai tik pavartoju frazę „rizikos baimė“, jis atkreipia dėmesį, kad „1940 m. Churchillis išsiuntė visus Didžiosios Britanijos tankus į Šiaurės Afriką kovoti su vokiečiais. Tai atėmė Britanijai tankus, o tuo metu dar buvo įmanoma, kad "Jūros Liūtas“ – Hitlerio planas įsiveržti į JK – „galėjo įvykti be tankų, kuriuos galėtų panaudoti Churchillis." [2]

 

1. Milijonų autonominių Kinijos bepiločių orlaivių ir raketų spiečius sunaikins visus šiuos vandens ir oro objektus. Tiesiog palikite kinus Taivane nuspręsti apie jų norus ir galimybes. Net negalvokite ten eiti. Lietuvos vyriausybė diplomatiškai užsipuolė Kiniją dėl Taivano problemos. Tai klaida.

 

2. The Weekend Interview with Mark Helprin: Are Americans Ready for War? Swaim, Barton.  Wall Street Journal, Eastern edition; New York, N.Y.. 04 May 2024: A.11.