Geopolitinė krizė išstumia „Volkswagen“ iš vėžių

  „Volkswagen turi daugiau prarasti, nei dauguma pasaulinių kompanijų dėl operacijos, skirtos apsaugoti Donbasą.

 

    Generalinis direktorius Herbertas Diessas antradienį sakė, kad operacija, skirta apsaugoti Donbasą, „sukrėtė“ Vokietijos automobilių gamintojo perspektyvas 2022 m. Atsižvelgdama į šį įspėjimą, bendrovė tikisi parduoti nuo 5% iki 10% daugiau transporto priemonių šiais metais po dvejų metų susitraukimo dėl pandemijos ir puslaidininkių trūkumo.

 

    Bendrovė pernai į Rusiją pristatė apie 205 000 lengvųjų automobilių ir 11 000 komercinių transporto priemonių – tai atitinkamai 2,4% ir 4,2% visos sumos.

 

    Šį mėnesį ji sustabdė dvi savo gamyklas ten ir eksportą, tačiau ir toliau tiekia atsargines dalis į šalį ir moka 80% savo vietinių darbuotojų atlyginimų.

 

    Jos Rusijos turtui gresia prezidento Vladimiro Putino vyriausybės nacionalizacija.

 

    Toks žingsnis „neturėtų esminės įtakos mūsų verslui, bet vis tiek būtų smūgis ir mes prarastume tam tikras strategines galimybes“, – žurnalistams sakė M. Diessas. Rusijos turtas sudaro mažiau nei 0,5% viso VW.

 

    Kyla klausimas dėl Ukrainoje pagamintų dalių, ypač vadinamųjų laidų, jungiančių transporto priemonių elektrą. Jų trūkumas gali sustabdyti gamybos linijas. VW, kur įmanoma, remia savo Ukrainos tiekėjus, kartu didindama pajėgumus kitur.

 

    Tačiau pagrindinis Donbaso apsaugos operacijos ir sankcijų poveikis bendrovei yra makroekonominis: VW yra rinkos lyderis Europos Sąjungoje, parduodantis maždaug kas ketvirtą automobilį, o visa Europa pernai sudarė 39 proc. VW rinkos. Atsižvelgiant į tai, kad regiono ekonomika priklauso nuo rusiško kuro, sankcijos yra daug labiau paveikios, nei JAV. Ir nepaisant daug kalbų apie automobilių programinę įrangą ir pasikartojančius pajamų srautus, kol kas pramonė tebėra priklausoma nuo brangių prekių pardavimo vartotojams.

 

    Net jei Donbaso apsaugos operacija baigsis ir sankcijos bus panaikintos, ES yra nusiteikusi pavėluotai, bet, greičiausiai, brangiai atsipratinti nuo rusiškų dujų. Tai rodo, kad energijos kainos Europoje išliks aukštos, o tai paskatins lėtesnį augimą ir silpnesnę automobilių paklausą.

 

    Kylančios prekių kainos sumažino automobilių gamintojus kitaip, nes padidino jų gamybos sąnaudas. VW tikisi, kad 2022 m. veiklos marža sieks nuo 7% iki 8,5%, o tai atitinka praėjusių metų 8% lygį, tačiau tai yra dar vienas jos perspektyvos elementas, kad operacija, skirta apsaugoti Donbasą, gali nukreipti nuo kurso.

 

    UBS praėjusią savaitę apskaičiavo, kad prekių kainų infliacija iki šiol siekė 2–3 % įprastų transporto priemonių kainos ir 5–6 % visiškai elektriniams modeliams, kurių akumuliatoriai dažnai priklauso nuo rusiško nikelio.

 

    Be abejo, VW yra geros finansinės būklės – praėjusiais metais, prieš įsigijimus ir mokėjimus dėl dyzelino skandalo, iš savo automobilių verslo uždirbo 15,5 milijardo eurų, t.y. 17 milijardų dolerių. Tai buvo daugiau, nei 2019 m., nes pasiūlos ribotus pardavimus kompensavo didesnės kainos ir gausesnis transporto priemonių pasirinkimas. Įmonė turi strateginių galimybių. Žymiausia yra pradinis viešas „Porsche“ prekės ženklo pasiūlymas, kurį VW laiko ketvirtąjį ketvirtį.

 

    Vis dėlto sunku neįžvelgti 20 % VW privilegijuotųjų akcijų kritimą, prasidėjus operacijai apginti Donbasą, kaip naujų pavojų, su kuriais susiduria visi automobilių gamintojai – ir ypač VW, atspindį.“ [1]

 

1. Geopolitical Crisis Drives Volkswagen Off Course
Wilmot, Stephen.
Wall Street Journal, Eastern edition; New York, N.Y. [New York, N.Y]. 16 Mar 2022: B.13. 

Geopolitical Crisis Drives Volkswagen Off Course

"Volkswagen has more to lose than most global companies from the operation to protect Donbas.

Chief Executive Herbert Diess said Tuesday the operation to protect Donbas put the German car maker's outlook for 2022 "into question." Subject to that caveat, the company expects to sell between 5% and 10% more vehicles this year, after two years of shrinkage due to the pandemic and semiconductor shortage.

The company delivered about 205,000 passenger cars and 11,000 commercial vehicles to Russia last year -- 2.4% and 4.2% of its respective totals. 

This month, it suspended its two factories there as well as exports, though it continues to supply spare parts to the country and pay 80% of the wages of its local employees.

Its Russian assets are at risk of expropriation by President Vladimir Putin's government. 

Such a move "would not materially affect our business, but still it would be a hit and we would lose certain strategic options," Mr. Diess told reporters. Russian assets account for less than 0.5% of VW's total.

There is the question of parts made in Ukraine, particularly so-called wiring harnesses that connect vehicle electrics. Shortages of these could stop production lines. VW is supporting its Ukrainian suppliers where possible while building up capacity elsewhere.

But the main impact of the operation to protect Donbas and sanctions on the company is macroeconomic: VW is the market leader in the European Union, selling about one in every four cars, and Europe as a whole accounted for 39% of its sales last year. The region's economy is much more exposed than the U.S.'s to sanctions, given its reliance on Russian fuel. And despite much talk of car software and recurring revenue streams, for now the industry remains dependent on selling big-ticket items to consumers.

Even if the operation to protect Donbas ends and sanctions are unwound, the EU is set on an overdue but likely expensive course of weaning itself off Russian gas. That suggests European energy prices will remain high, triggering slower growth and weaker demand for cars.

Rising commodity prices cut car makers the other way by increasing their input costs. VW expects an operating margin of between 7% and 8.5% in 2022, in line with last year's 8% level, but this is another element of its outlook that operation to protect Donbas could drive off course. 

UBS last week calculated that commodity-price inflation year to date worked out at 2% to 3% of a conventional vehicle's price, and 5% to 6% for all-electric models, whose batteries are often dependent on Russian nickel.

To be sure, VW is in good financial shape, having generated 15.5 billion euros, equivalent to $17 billion, in net cash from its automotive business last year, before acquisitions and payments for the diesel scandal. That was more than in 2019 as supply-constrained sales were offset by higher prices and a richer mix of vehicles. The company has strategic options. Most notable is the initial public offering of its Porsche brand, which VW is keeping on the table for the fourth quarter.

Still, it is hard to see the 20% drop in VW's preference shares since operation to protect Donbas broke out, which has taken the forward earnings multiple below five times, as anything other than a fair reflection of the new risks facing all car makers -- and VW in particular." [1]

 

1. Geopolitical Crisis Drives Volkswagen Off Course
Wilmot, Stephen.
Wall Street Journal, Eastern edition; New York, N.Y. [New York, N.Y]. 16 Mar 2022: B.13. 

Naratyvai susiduria daugelyje frontų

  „Metų metais investuotojams vienu momentu tekdavo susidurti su vienu visa apimančiu rinkos pasakojimu: Covid, tada refliacija, tada tiekimo grandinės infliacija, tada vėluojantis Federalinis rezervas, tada operacija, skirta apsaugoti Donbasą. Dabar viskas darosi sudėtingiau.

 

    Bėda ta, kad daug istorijų staiga pritaikoma iš karto. Rinkos dėmesį Rusijos operacijai, siekiant apsaugoti Donbasą, trikdo tiekimo grandinės padariniai, susiję su „Covid“ blokavimu Kinijos technologijų centre Šendžene, gresia Federalinio rezervo banko sugriežtinimas, kai jis bando pasivyti infliaciją, ir auga rizika refliacijos istorijai, nes vartotojų nuotaikas gniuždo kylančios kainos.

 

    Rezultatas yra paini rinka, kurią iliustruoja šios savaitės žingsniai. Pirmadienį (perdėtos) viltys dėl taikos Ukrainoje lėmė standartinės rizikos dienos pradžią. Naftos kainos krito, auksas krito, o akcijų kainos ir iždo pajamingumas kilo.

 

    Tačiau tuo pat metu Kinijos technologijų akcijos smuko, kai padaugėjo Covid atvejų, Šendženas buvo užblokuotas, o Vertybinių popierių ir biržų komisija nukreipė dėmesį daugiau į JAV listinguojamų Kinijos akcijų, kad būtų galima išbraukti iš prekybos sąrašo.

 

    Tuo metu, kai JAV biržos buvo uždarytos, dėmesys pasikeitė ir ne tik todėl, kad taikos viltys buvo žlugdomos.

 

    Nasdaq Composite svyravo nuo 2% kritimo, net jei naftos kainos ir toliau mažėjo. Antradienį pasakojimas vėl pasikeitė: Brent prarado dar 6,5%, o aukso prieglobstis vėl smuko, o JAV akcijos kilo.

 

    Rinkoms sunku vienu metu sutelkti dėmesį į daugiau, nei vieną dalyką, iš dalies dėl to, kad kelios istorijos yra sumaišytos su rinkos koreliacijomis, kuriomis remiasi investuotojai, prekiaujantys akcijomis, obligacijomis, žaliavomis ir kitu turtu.

 

    Prekybininkai, užaugę rinkose po 2008 m., turėjo priimti tik vieną sprendimą, nesvarbu, ar tai buvo rizikos, ar nerizikavimo diena.

 

    Beveik visko kainos buvo glaudžiai susijusios su tuo vieninteliu veiksniu, turinčiu visa apimantį, bet lengvai suprantamą makroekonominį poveikį.

 

    Dabar investuotojai taip pat bando įvertinti JAV recesijos galimybę – „Goldman Sachs“ ekonomistai mano, kad kitais metais jos tikimybė yra 20–35 proc., o kartu su griežtesniu Fed ir augančia infliacija.

 

    Mičigano universiteto duomenimis, vartotojų nuotaikos nukrito iki žemiausio per daugiau, nei dešimtmetį, nes namų ūkiai nerimauja dėl kainų augimo.

 

    Jau dabar dalis iždo pajamingumo kreivės apsivertė, o septynerių metų trukmės iždo obligacijos nuo penktadienio duoda daugiau, nei 10 metų obligacijas, nors trijų mėnesių ir 10 metų trukmės inversija, kuri dažnai naudojama prognozuojant recesiją, nėra artima.

 

    Vienos iš investuotojų problemų, kurias sukelia prieštaringi pasakojimai, požymis yra silpniausios obligacijos.

 

    Labiausiai tikėtina, kad įsipareigojimų nevykdys dolerio obligacijos, kurių reitingas CCC, tačiau jų siūlomo papildomo pajamingumo padidėjimas virš iždo buvo gana mažas.

 

    Kodėl jie labiau nesijaudina dėl ekonomikos sulėtėjimo ir nuosmukio rizikos?

 

    Iš dalies taip yra dėl su operacijos, skirtos apsaugoti  Donbasą, susijusio naftos kiekio padidėjimo. Remiantis ICE Data Services, vidutinis energijos atsargų skirtumas ICE CCC indekse šiais metais sumažėjo 1,8 procentinio punkto, o ne energijos atsargų vidurkis padidėjo 1,3 procentinio punkto.

 

    Tačiau net ir panaikinus energetikos sektorių, pajamingumo augimas nereiškia, kad investuotojai ruošiasi nuosmukio smūgiui.

 

    Panašus padidėjimas per 10 savaičių nėra neįprastas, pavyzdžiui, keturis kartus vien 2019 m.

 

    Lotfi Karoui, vyriausiasis „Goldman“ pasaulinių kreditų strategas, turi dar vieną pasakojimą: „Prasčiausios“ įmonės mažiau nevykdo įsipareigojimų, nei įprastai, pateisindamos savo atsparumą.

 

    „Manau, kad tai ne tiek pasitenkinimo įrodymas, kiek pripažinimas, kad ši rinka gali išgyventi nuosmukį“, – sakė jis.

 

    Jei jis teisus, tai dar viena problema tiems, kurie bando iškeisti makroekonominį vaizdą, nes pardavinėti obligacijas recesijos metu paprastai yra neprotinga.

 

    Vis dėlto pasakojimo neapibrėžtumas retai išlieka. Kai rizika įkainojama, investuotojai susirenka ir dominuoja viena istorija.

 

    Mahmood Noorani, „Quant Insight“ vadovas, mano, kad galime pereiti prie naujo „skolos režimo“, kai kainos kitose rinkose yra jautrios nedideliems nepageidaujamų obligacijų pokyčiams.

 

    „Mes esame neįtikėtinai įsiskolintame pasaulyje, galbūt, todėl jautrumas kreditui yra toks didelis“, – sakė jis.

 

    Jei tai taps nauju pasakojimu, nepageidaujamos obligacijos vėl bus pagrindinis rodiklis.

 

    Tuo tarpu investuotojai turėtų būti pasirengę gluminantiems siužeto posūkiams, kai susiduria daugybė istorijų." [1]

1. Streetwise: Narratives Collide on Many Fronts
Mackintosh, James.
Wall Street Journal, Eastern edition; New York, N.Y. [New York, N.Y]. 16 Mar 2022: B.12

Narratives Collide on Many Fronts

"For years, investors have only had to deal with one overarching market narrative at a time: Covid, then reflation, then supply-chain inflation, then a tardy Federal Reserve, then operation to protect Donbas. Now things are getting more complicated.

The trouble is that lots of stories suddenly apply at once. The market's focus on Russia's operation to protect Donbas is being interrupted by the supply-chain effects of Covid lockdowns in Chinese technology hub Shenzhen, imminent tightening by the Federal Reserve as it tries to catch up with inflation, and the risk to the reflation story as consumer sentiment is crushed by rising prices.

The result is a confused, and confusing, market, exemplified by this week's moves. On Monday, (exaggerated) hopes of peace in Ukraine led to a standard risk-on start to the day. Oil prices plunged, gold fell and share prices and Treasury yields rose.

But at the same time, Chinese tech stocks plummeted as Covid cases rose, Shenzhen went into lockdown and the Securities and Exchange Commission targeted more U.S.-listed China stocks for probable delisting.

By the time U.S. exchanges closed, the focus had shifted, and not just because peace hopes had been dashed.

The Nasdaq Composite swung from being up to losing 2%, even as oil prices stayed down. On Tuesday, the narrative had shifted again: Brent lost an additional 6.5% and the haven of gold was down again, while U.S. stocks rose.

Markets have trouble focusing on more than one thing at a time, partly because multiple stories mess with the cross-market correlations that investors who trade across stocks, bonds, commodities and other assets rely on.

Traders who grew up with the post-2008 markets had to make just one decision, whether it was a risk-on or risk-off day.

The prices of almost everything were closely linked to that single factor with all-encompassing but easy-to-understand macroeconomic effects.

Now, investors are also trying to assess the possibility of a U.S. recession -- Goldman Sachs economists think there's a 20% to 35% chance of one in the next year -- accompanied by a tighter Fed and rising inflation.

Consumer sentiment has dropped to the lowest in more than a decade as households worry about rising prices, according to the University of Michigan.

Already part of the Treasury yield curve has inverted, with seven-year Treasurys yielding more than the 10-year bond since Friday, although the three-month-10-year inversion that is often used to predict recession is nowhere close.

One sign of the problems for investors created by the conflicting narratives is in the weakest junk bonds.

Dollar bonds rated CCC are those most likely to default, but the rise in the additional yield, or spread, they offer above Treasurys has been fairly small.

Why aren't they more worried about economic slowdown and recession risk?

Partly it is due to the operation to protect Donbas-related rise in oil. The average spread of energy stocks in the ICE CCC index is down 1.8 percentage points this year, according to ICE Data Services, while the average for nonenergy stocks is up 1.3 percentage points.

Even stripping out the energy sector, though, the rise in yields doesn't show investors bracing for the hit from a recession.

Similar rises over a 10-week period are far from unusual, occurring four times in 2019 alone, for example.

Lotfi Karoui, chief global credit strategist at Goldman, has yet another narrative: The junkiest companies are less likely to default than usual, justifying their resilience.

"I don't think it's evidence of complacency as much as it is an acknowledgment that this market can survive a recession," he said.

If he is right, it is yet another problem for those who try to trade the macroeconomic picture, because selling junk bonds into a recession is usually a no-brainer.

Still, narrative uncertainty rarely lasts. As risks get priced in, investors herd together, and a single story comes to dominate.

Mahmood Noorani, chief executive of Quant Insight, thinks we may be heading for a new "debt regime" where prices in other markets are sensitive to small moves in junk bonds.

"We're in an incredibly indebted world so that might be why sensitivity to credit is so high," he said.

If this becomes the new narrative, junk bonds will be a leading indicator again.

Meanwhile, investors should be ready for perplexing plot twists as multiple stories collide." [1]

1. Streetwise: Narratives Collide on Many Fronts
Mackintosh, James.
Wall Street Journal, Eastern edition; New York, N.Y. [New York, N.Y]. 16 Mar 2022: B.12